10月底以來，央行公開市場操作幾乎陷入停滯，至今已連續(xù)36個(gè)工作日未開展逆回購操作，也沒有通過MLF操作進(jìn)行資金凈投放，央行握緊了“錢袋子”，沒有任何“松手”跡象。

　　是貨幣政策要收緊了嗎？目前這一論斷很難找到依據(jù)。11月宏觀數(shù)據(jù)清晰刻畫出當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的下行勢頭。從穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的立場出發(fā)，當(dāng)前貨幣政策基本沒有收緊的空間，市場談?wù)摳�多的也是要不要繼續(xù)放松的話題。

　　然而，近期央行表現(xiàn)出的“惜貸”的態(tài)度又是如此明顯。央行行長易綱13日舉行的一場講壇上就中國貨幣政策框架作的主題闡述，為理解這一現(xiàn)象提供了線索。在談到貨幣政策時(shí)，易綱首先闡述了兩點(diǎn)看法：一是貨幣政策要兼顧內(nèi)外部均衡；二是央行正在實(shí)踐由數(shù)量調(diào)控為主向價(jià)格調(diào)控為主的轉(zhuǎn)變。這基本可以解釋央行為何“惜貸”。

　　我國貨幣政策采取多目標(biāo)制。當(dāng)前央行貨幣政策努力在維護(hù)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行、防范金融風(fēng)險(xiǎn)、保持人民幣匯率基本穩(wěn)定等多個(gè)目標(biāo)間求取平衡。易綱指出，經(jīng)濟(jì)下行時(shí)需略微寬松的貨幣條件，但寬松的貨幣條件要考慮到外部均衡，不能太寬松，如果利率太低，會(huì)影響匯率。

　　10月份，人民幣兌美元匯率一度跌至6.98，跌破上一輪貶值的最低點(diǎn)，距離7元關(guān)口只剩一步之遙。為穩(wěn)定匯率和資本流動(dòng)，避免市場利率過低、內(nèi)外利差過低必要性凸顯，而這要求流動(dòng)性不能過度充裕。央行從10月底開始連續(xù)暫停逆回購操作資金并不是巧合。

　　看得出來，近期央行更加強(qiáng)調(diào)流動(dòng)性要“合理充�！�。所謂合理充裕，就是既要充裕，又不能過度充裕，恰恰反映了當(dāng)前貨幣政策在平衡多個(gè)目標(biāo)，尤其是穩(wěn)增長與穩(wěn)匯率的目標(biāo)時(shí)的處境。

　　近年來，央行致力于推動(dòng)貨幣政策調(diào)控框架轉(zhuǎn)型，核心是從數(shù)量調(diào)控為主轉(zhuǎn)向價(jià)格調(diào)控為主。“價(jià)格”越發(fā)成為貨幣政策操作關(guān)注的指標(biāo)。10月以來，央行關(guān)注較多、市場上最有代表性的利率指標(biāo)——銀行間7天期債券回購利率DR007運(yùn)行中樞穩(wěn)定在2.6%一線，日常在2.5%-2.7%的區(qū)間內(nèi)波動(dòng)，并未出現(xiàn)明顯上漲。按照先前經(jīng)驗(yàn)，2.55%-2.7%被視為央行合意的DR007利率走廊，當(dāng)利率低于或高于這一區(qū)間，往往會(huì)觸發(fā)央行逆向調(diào)控。既然近期利率沒有突破走廊，央行也就沒有必要進(jìn)行調(diào)控。

　　事實(shí)上，在管理銀行體系流動(dòng)性方面，央行具備“上帝視角”，正逆回購、MLF、窗口指導(dǎo)、降準(zhǔn)等各類工具或手段，都是為了管理利率走廊服務(wù)的。當(dāng)前央行的目標(biāo)是保持流動(dòng)性合理充裕，只要流動(dòng)性保持在合理充裕水平，央行采取或沒采取何種操作的意義并不大。

　　聯(lián)系到貨幣政策權(quán)衡多目標(biāo)的現(xiàn)實(shí)及貨幣政策調(diào)控轉(zhuǎn)型的趨勢，最近央行“惜貸”并不難理解。在當(dāng)前內(nèi)外形勢下，貨幣政策難收緊，但恐怕也難大放松，不過靈活微調(diào)的空間是存在的。易綱也表示，在經(jīng)濟(jì)下行周期，要以內(nèi)部經(jīng)濟(jì)為主，兼顧外部均衡，找到最優(yōu)平衡點(diǎn)。